截至周五收盘，沪指跌0.94%，深成指跌0.85%，创业板指跌1.18%。板块题材上，可控核聚变、创新药、贵金属板块领涨；兵装重组、港口航运板块跌幅居前。
今日研报分享周初提及的美护与黄金珠宝行业观点。
1、供需双振、产品创新加速，美护多品类诞生新消费代表
国泰海通证券研报指出，美护品牌因悦己属性强、对新需求变化敏感度高、格局相对分散等特点，成为新消费主力赛道，持续看好产品创新+内容电商渠道杠杆下的美护新消费成长机会。
行业供需共振，产品创新加速，美护多品类诞生新消费代表。
需求端看，中国经历长期经济高增，居民基础物质需求已很大程度上满足，对个性化、情感属性的需求持续增加。
供给端看，部分早期品牌和产品相对老化，同时中国企业在新科学技术应用及审美文化、情感属性等方面能力持续加强，因此近年来我们看到美妆个护等品类的产品创新加速，在细分化、功效化、文化及情绪溢价等方向出现新的产品迭代。
同时，社交媒体、内容电商等新媒介渠道加速了新产品的扩散，使新产品可以快速匹配到目标人群，加速爆发。
具体看，个护品类绽家（若羽臣）利用香氛化差异卖点破局衣护市场、冷酸灵（登康口腔）推出医研抗敏牙膏、自由点（百亚股份）推出益生菌卫生巾、保健品斐萃（若羽臣）打麦角硫因成分强功效，美妆品类重组胶原成分（巨子生物、丸美股份）带动多国货大单品高增。
国货品牌在产品创新、新渠道布局上较外资品牌更加灵活高效，在本轮变化中份额持续提升，据欧睿数据测算，2021-2024年我国护肤、彩妆、婴童护理、口腔护理、卫生巾等品类份额分别提升6.1pct、4.9pct、21.6pct、5.7pct、2.2pct至40.1%、38.5%、78.3%、47.5%、42.4%。
国泰海通研报进一步指出，新消费大致分为产品焕新、产品创新两方向，并由美妆逐步向个护品类延伸。
1）产品焕新：新增功效化、情绪价值需求，多发生在个护日化等传统品类，如洗衣液、牙膏、洗发水、卫生巾等品类；
2）产品创新：科技创新带动，多发生在美妆、医美等对成分技术更加强调的品类中，如重组胶原蛋白成分技术突破带动巨子生物、锦波生物、丸美生物等公司的快速成长。
同时，产品焕新在品类延展的节奏上为先美妆、后个护，背后与细分品类竞争格局、毛利空间等因素相关，因此2025年以来个护品类新消费机会频出。
相关公司：若羽臣、拉芳家化、润本股份、登康口腔、上海家化、丸美股份、珀莱雅等。
2、进入了出清与升级并行阶段的行业，高毛利率产品大幅增长，估值范式从渠道向品牌跃升
国泰海通证券，黄金珠宝虽为可选消费品，但过往其估值更多对标渠道而非品牌，主因产品同质化严重&市场担忧金价波动影响终端需求稳定性；复盘过往，金价波动下珠宝饰品零售额稳定，2024年以来行业进入了出清与升级并行阶段，龙头逐步由开店策略走向单店提效，品牌方与加盟商形成推广高毛利率产品的“合力”；差异化产品推动黄金珠宝公司由“渠道品牌”走向“消费品品牌”，全年看黄金珠宝行业的估值提升逻辑仍将持续演绎，看好产品力突出&消费者需求捕捉能力强的公司。
1）重视产业变化，黄金珠宝行业的估值提升逻辑仍将持续演绎
行业正在由过往粗放的渠道驱动转向更精细化的品牌驱动，头部珠宝企业的估值范式应从渠道转向品牌。对全年行业需求不必过分悲观，品牌主导的加盟商门店产品结构升级带来行业毛利率提振为板块长逻辑，全年维度看黄金珠宝行业的估值提升逻辑仍将持续演绎。
2）市场对板块估值分歧
当下看，市场对板块估值分歧主要在①黄金珠宝作为可选消费品，其终端需求在金价波动下能否稳定？②若金价回调，定价黄金等高毛利率产品占比提升的逻辑能否延续？
从需求角度，金价上行虽导致金饰消费量下滑，但整体零售额相对稳定，表明金饰作为可选消费品，在消费者中的“预算份额”并未因金价波动而减少；从估值角度，龙头开店放缓驱动行业由开店逻辑逐步走向单店提效逻辑，行业增加高毛利率产品的供给趋势延续，支撑板块毛利率提升&产品辨识度提升，带动板块估值逻辑由渠道转向品牌。具体来看：
需求端，金价波动并未影响珠宝首饰作为可选消费品，在消费者中的“预算份额”。根据中国宝石协会，2024年中国珠宝首饰产业市场规模7788亿元同比下滑5%，其中黄金产品市场规模5688亿元同比增10%，黄金首饰/金条及金币消费量各同比-25%/+25%。虽然由于金价上涨，国内金饰消费量有所下滑，但市场规模的角度相对稳定（2021-24年国珠宝首饰产业市场规模稳定在7100-8200亿元间），表明金饰作为可选消费品，在消费者中的“预算份额”并未因金价波动而减少。
供给端，即使金价波动/回落，行业高毛利率产品供给增加的趋势依旧延续，主因龙头逐步由开店逻辑走向单店提效逻辑；同时加盟商提升对“自戴”场景的重视度，推动加盟商铺货逻辑由过往的普货为主变为更重视产品的差异化。品牌方与加盟商形成推广高毛利率产品“合力”，带动高毛利率&有设计溢价的产品“露出”增多，引导终端消费者的审美与购买行为。
潮宏基：精细化运营的加盟模式及差异化的产品定位支撑终端销售韧性，全年维度看仍享有估值溢价，24Q4以来收入逐季提速，业绩表现亮眼；持续关注店均增速及子品牌落地情况。
老铺黄金：2023年以来同店维持高增速，同时公司提价验证其品牌势能，中期持续关注公司店均增速、金器产品销售及新开店进展；长期关注公司国际化进程。
周大福：困境反转。FY2025Q4中国内地门店同店销售-13.2%，公司同店趋势改善，2Q同店有望转正；公司未来1-2年演绎同店转正->关店调整结束->收入拐点困境反转，产品优化&金价弹性驱动利润拐点或早于收入拐点。
周大生：25年公司在主品牌方面重点推进转型提效工作，同时完善周大生×国家宝藏、周大生经典、转珠阁等子品牌；2Q起基数走低（3Q24起加盟渠道镶嵌品类环比仅降9%）；关注新店型&新品类带来的潜在增量，以及内部运营持续提质提效。
菜百股份：华北黄金珠宝龙头，关注金价上行期毛利端带来的利润弹性及渠道扩张进度。
老凤祥：关注公司内部积极变化（成立东北销售子公司、开设天猫旗舰店、提升藏宝金、凤祥喜事主题店布局），产品加强创新（开发高达、蛋仔等IP系列及金镶钻系列，新品保持30%+更新率），关注2025Q2后同期基数回落下增速有望拐点向上，龙头业绩弹性大且有国改提效潜力。
研报来源：
1、国泰海通，訾猛，S0880513120002，美护引领新消费。2025年5月19日
2、国泰海通，刘越男，S0880516030003，黄金珠宝行业跟踪报告：估值范式从渠道向品牌跃升，重视珠宝新消费机遇。2025年05月21日
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